отражали такие заоблачные ожидания, которые просто не могли реализоваться.

Конечно, фондовый бум благоприятен для экономики, он способствует расширению бизнеса, увеличению расходов потребителей и общему экономическому росту. Даже биржевой крах не является бедствием по определению — крах 1987 года, который представлялся нам катастрофой, практически не имел длительных негативных последствий. Лишь в том случае, когда крушение рынка грозит резким ослаблением реального сектора экономики, у таких людей, как министр финансов и председатель ФРС, появляются основания для беспокойства.

Мы уже были свидетелями подобной катастрофы в Японии, экономика которой еще не оправилась от коллапса 1990 года на рынке акций и недвижимости. Ни Боб, ни я не считали, что США уже достигли стадии пузыря. но мы не могли не видеть того, что все больше граждан и компаний пускаются в рискованные игры с акциями. Поэтому за завтраками мы часто говорили о том, что следует делать, если пузырь раздуется до угрожающих размеров.

Боб полагал, что представители финансовых властей не должны публично говорить о фондовом рынке. Он, как любитель логических обоснований, назвал три причины, по которым этого не следует делать. «Во-первых, мы никогда наверняка не знаем, переоценен рынок или недооценен, — сказал Боб. — Во-вторых, мы не можем идти против рыночных сил, поэтому разговоры на эту тему бесполезны. И, в- третьих, все, что вы скажете, может обернуться против вас. Люди поймут, что. в общем-то, вы знаете ничуть не больше любого другого».

Мне пришлось признать, что эти суждения вполне справедливы. И все же я не мог согласиться с тем, что сама идея публичного выступления по данному вопросу плоха. Фондовый рынок приобретал все большее значение, и отрицать это было нельзя. Как можно говорить об экономике, не упоминая о таком колоссе? Хотя ФРС напрямую не обязана заниматься ситуацией на фондовом рынке, возможные последствия стремительного повышения цен вызывали у меня вполне обоснованную озабоченность. Борясь с инфляцией, мы приняли за аксиому, что стабильность цен принципиально важна для экономического роста. По существу, именно растущая уверенность инвесторов в стабильности способствовала повышению стоимости акций.

Однако понятие стабильности цен не было таким самоочевидным, как могло показаться. Существовало не менее десятка статистических параметров. которые характеризовали цены. Говоря о ценовой стабильности, большинство экономистов имеют в виду цены на продукцию, т.е. стоимость пары носков или литра молока. А как быть с ценами на доходные активы, такие как акции или недвижимость? Что если они начнут расти или колебаться? Надо ли интересоваться стабильностью цен на яйца- подкладыши. а не только на яйца, которые мы покупаем в продовольственном магазине? Не то чтобы я хотел вскочить и воскликнуть: «Фондовый рынок переоценен! Быть беде!» Да я так и не считал. И все же я видел смысл в том, чтобы вынести этот вопрос на обсуждение.

Мысль об иррациональном оптимизме пришла мне в голову однажды утром, когда я, по обыкновению сидя в ванне, писал текст выступления. До сих пор именно в ванне у меня рождаются самые блестящие идеи. Мои помощники уже привыкли перепечатывать мои записи, нацарапанные на влажных желтых листках из блокнота. Их задача намного упростилась после того, как мне подобрали ручку с нерасплывающимися чернилами. Погрузившись в ванну и размышляя об окружающем мире, я чувствую себя счастливым, как Архимед.

Когда в середине октября 1996 года Dow Jones перевалил за 6000 пунктов, я начал искать удобный случай, чтобы поднять вопрос о стоимости активов. Ежегодный обед 8 Американском институте предпринимательства

5 декабря, где я согласился выступить с докладом, был прекрасным шансом. Это крупное официальное мероприятие, на котором обычно присутствуют более тысячи человек, в том числе многие вашингтонские эксперты в области государственной политики. Кроме того, оно проводится в самом начале сезона отпусков, когда люди еще настроены на рабочий лад.

Чтобы представить проблему фондового рынка под нужным углом, я решил связать ее с историей центрального банка США. Начав с Александра Гамильтона и Уильяма Дженнингса Брайана, я постепенно дошел до наших времен и устремил взгляд в будущее. Подобное занудство могло отпугнуть неподготовленную аудиторию, но для Американского института предпринимательства такой подход был тем, что надо.

В моем выступлении тема стоимости активов встречалась буквально в десятке фраз ближе к концу, причем она была тщательно закамуфлирована с помощью профессионального жаргона ФРС. Но когда в день выступления я показал текст Элис Ривлин, слова «иррациональный оптимизм» тут же бросились ей в глаза. «Вы уверены, что хотите сказать именно это?» — спросила она.

Оказавшись на трибуне, я очень внимательно следил за реакцией зала на ключевую часть своей речи.

— ...И в наступающем XXI веке, если будет на то воля конгресса, мы все так же останемся на страже покупательной способности доллара.

Но есть один фактор, осложняющий эту задачу: все труднее точно определить, что именно следует учитывать при определении общего уровня цен...

Какие цены нас интересуют? Безусловно, нас интересуют цены на производимые товары и услуги — наш основной измеритель инфляции. А фьючерсные цены? Или, что еще более важно, цены на такой товар, как акции, недвижимость и другие доходные активы? Важна ли стабильность этих цен для стабильности экономики в целом?

Конечно, устойчивая низкая инфляция снижает неопределенность будущего, а более низкая премия за риск предполагает повышение цен на акции и другие доходные активы. Об этом наглядно свидетельствует обратная связь, которая всегда наблюдалась в прошлом между соотношением «цена/прибыль» и уровнем инфляции.

Но как узнать, когда иррациональный оптимизм начинает вызывать необоснованное взвинчивание стоимости активов, чреватое обвалом и длительной депрессией, пример чего мы видим в Японии в последнее десятилетие? И как учесть этот фактор при разработке денежно-кредитной политики? Нас, как центральный банк, это не беспокоит до тех пор. пока финансовый пузырь не начинает угрожать реальному сектору экономики, объемам производства, рабочим местам и стабильности цен. Крах фондового рынка в 1987 году, например, практически не оказал негативного влияния на экономику. Но нам все же не следует недооценивать сложность взаимосвязей между рынками активов и экономикой.

Конечно, мой слог далек от шекспировского. Было довольно трудно проникнуть в суть этой речи, особенно после пары-тройки бокалов, пропущенных во время перерыва в ожидании обеда. Вернувшись к столику, я шепотом спросил Андреа и сидевших рядом: «Как вы думаете, что из всего этого попадет в новости?» Ответа не последовало. Но я видел, что кое-кто из присутствующих делает пометки в блокнотах. «Председатель ФРС задает вопрос: не слишком ли высоко взлетел рынок?» — такой заголовок появился на следующий день в Walt Street Journal. «Долой иррациональный оптимизм»» — восклицала Philadelphia inquirer. «Скрытое послание не осталось незамеченным» — писала New York Times. Фраза «иррациональный оптимизм» стала символом фондового бума.

Но фондовый рынок не понизился, что лишь усилило мои опасения. Правда, поначалу мое выступление вызвало всплеск продаж на мировых рынках, отчасти из-за опасений, что ФРС повысит ставки. Цены акций упали сначала на рынках Японии, где в момент, когда я произносил речь, было уже утро. Через несколько часов то же самое произошло на рынках Европы и, наконец, на следующий день в Нью-Йорке. Когда открылась Нью-Йоркская фондовая биржа, Dow Jones понизился почти на 1 50 пунктов. Но уже к полудню американские рынки снова пошли вверх, а через день отыграли утраченные позиции. К концу года фондовые рынки США выросли более чем на 20%.

Бычий настрой не проходил. Когда 4 февраля Комитет по операциям на открытом рынке собрался на первое в 1997 году заседание, промышленный индекс Dow Jones приближался к 7000 пунктам. К тому времени по откликам управляющих и президентов банков стало ясно, что комитет разделяет мои опасения относительно фондового пузыря и его способности подстегнуть инфляцию. Вместе с тем экономика оставалась такой же устойчивой, как и полгода назад, когда я выступил против идеи повышения ставок. Но теперь раздувающийся рыночный пузырь заставил меня изменить мнение. Я сказал членам комитета, что не исключаю возможности повышения процентной ставки для сдерживания бычьего рынка. «Мы должны