Финансовые компании и фонды стали реструктурировать свои инвестиционные портфели. Стал заметен перевод средств бегущих с фондового рынка инвесторов в относительно безрисковые активы, которыми пока остаются государственные облигации. Рост спроса на эти бумаги привел к резкому падению их доходности: если в начале 2000 года доходность 10-летних облигаций казначейства США превышала 6,75 %, то в середине 2003 года она упала до 3,14 % (минимум с 1958 года!), а по двухлетним госбумагам доходность опустилась почти до 1 %, что является историческим минимумом.

Долгое время фондовые аналитики упорно не хотели называть происходящее крахом. Конечно, делать определенный вывод о том, что тенденция уже переломилась, непосредственно в момент ее слома, очень сложно и ответственно. Абсолютное большинство современников падения фондового рынка в конце октября — начале ноября 1929 года не могли предполагать, что являются свидетелями начала великих экономических потрясений. Непосредственно перед Великой депрессией виднейшие американские экономисты утверждали, что «котировки достигли уровня ровного плато» и серьезный крах фондового невозможен, не говоря уже о глубоком и долгосрочном экономическом спаде. Каждый раз, когда вслед за очередным падением фондовых индексов начиналась коррекция, оптимисты верили, что возвращается подъем рынка. Тем не менее котировки акций менее чем за три года упали в десять раз, а к докризисному уровню рынок вернулся только спустя 25 лет. Экономика же погрузилась в почти десятилетнюю депрессию.

Нынешний крах фондового рынка США абсолютно закономерен, так как он обусловлен эксцессами предшествовавшего периода роста. По абсолютным масштабам прироста сравнивать динамику индекса Dow Jones за различные периоды невозможно. Однако если сравнить относительные масштабы роста, то периоды бумов 1920-х и 1990-х гг. совершенно сопоставимы (см. графики 6, 7 и 8). А по показателям перегретости (отношение капитализации рынка к ВВП, к чистой прибыли компаний, к балансовой и чистой стоимости активов и т. д.) нынешний американский рынок акций вообще не имеет аналогов в собственной истории (график 9). Причем это касается абсолютно всех сегментов и секторов фондового рынка.

Если брать фондовый рынок США в целом, то непосредственно перед весенним крахом 2000 года капитализированная стоимость компаний в среднем в 30–35 раз превышала размер чистой прибыли, которую они зарабатывали (график 10). Такого не было даже в 1929 году. В 2000 году цены на акции в среднем превышали выплачиваемые по ним дивиденды в 93 раза, то есть текущая (дивидендная) доходность опустилась к 1 %. И по этому показателю степень перегретости фондового рынка оказывается рекордной, превосходя ситуацию 1929 года.

Особенно переоцененными оказались компании так называемой «новой экономики», то есть корпорации сектора высоких технологий, которые принято считать авангардом американской экономики. Ситуация здесь приобрела анекдотический, не сказать бредовый, характер. Цифры просто астрономические: по рынку NASDAQ капитализация превышала чистую прибыль более чем в 200 раз (график 11), а для отдельных компаний, например, для интернет-компании Yahoo! данный показатель составлял 1200 и более раз (график 12). Истинный смысл этой цифры можно понять, если попытаться представить себе индивидуального инвестора, желающего приобрести компанию целиком по текущей рыночной цене, иными словами, согласившегося приобрести актив, который окупится только через 1200 лет! Абсурдность такого предположения очевидна. Причем для большинства интернет-компаний названный показатель исчислялся исходя из будущих прогнозируемых прибылей, потому что они так и не вышли на уровень окупаемости и продолжали нести убытки. На полную оторванность оценок рынка от реальности указывает тот факт, что с 1992 по 1999 год стоимость одной акции интернет-провайдера America Online выросла в 925 раз. В результате в 1999 году компания America Online, несмотря на мизерный размер своих балансовых активов, по капитализированной стоимости превосходила весь российский рынок акций на высшей точке его взлета и стоила в четыре раза больше, чем крупнейший мировой производитель автомобилей — корпорация General Motors (график 13)! Другой пример: среднегодовые темпы роста котировок интернет-компании Yahoo! составляли 165 % (график 14). Неудивительно, что теперь темпы падения котировок этих акций многократно превышают среднерыночные показатели.

Уже к декабрю 2000 года суммарная рыночная капитализация шести гигантов «новой экономики» — Microsoft, Intel, Cisco Systems, WorldCom, Dell Computers и Oracle — упала по сравнению с максимальным значением более чем на 1,2 трлн долларов. Всего же в результате трехлетнего падения фондового рынка «сгорело» уже не менее 8,5 трлн долларов фиктивного богатства. Это одно из свидетельств начавшегося «возвращения к реальности». Однако большинство высокотехнологичных компаний все еще очень переоценено. Среднее отношение капитализации компаний к чистой прибыли для рынка NASDAQ, даже после его драматичного падения, все еще превышает 80 раз. При этом имеются компании, для которых соотношение «цена/прибыль» по-прежнему достигает 400 и более раз.

Для компаний, входящих в состав индекса S&P-500, отношение текущей капитализации к прогнозируемым прибылям сейчас превышает 25 (а к текущим прибылям — 35), то есть находится даже на более высоком уровне, чем перед началом обвала котировок (графики 15 и 16). Исторически новый «бычий рынок» начинался только после достижения этим показателем уровня 5–7: именно тогда акции начинают казаться недооцененным активом и на них возникает устойчивый спрос. Как видим, рынку еще есть куда падать.