институты большую часть времени успешно предоставляют деньги в долг и процветают, однако в периоды неблагоприятной конъюнктуры они нередко сталкиваются с проблемой невозврата долгов, заставляющей их резко сокращать кредитование. Такое развитие событий еще больше снижает экономическую активность.

Рыночный инструмент, позволяющий кредиторам с высокой долей заемных средств передавать риск третьей стороне, может иметь критическое значение для экономической стабильности, особенно в глобализированной среде. Дефолтные свопы, появившиеся в ответ на такую потребность. мгновенно завоевали рынок. По данным Банка международных расчетов, глобальная условная стоимость дефолтных свопов в середине 2006 года достигла $20 трлн, тогда как в конце 2004 года она составляла только $6 трлн. Смягчающий эффект этих инструментов наглядно проявился в период между 1998 и 2001 годами, когда CDS были использованы для передачи риска по кредитам в объеме $ 1 трлн. предоставленным на развитие быстро растущих телекоммуникационных сетей. Хотя значительная доля компаний в этой сфере оказалась неспособной погасить долг из-за лопнувшего технологического пузыря, не пострадала ни одна крупная кредитная организация. Убытки в конечном итоге легли на институты с высокой капитализацией — страховые компании, пенсионные фонды и т.п., которые были основными поставщиками защиты от дефолтов по кредитам. Они успешно выдержали удар, не допустив характерной для прошлого цепочки дефолтов.

К сожалению, каждый раз, когда проблемы хедж-фондов попадают в новостные сводки, поднимается волна требований ужесточить регулирование отрасли. Рассуждения при этом выглядят примерно так. Хедж-фонды — крупные организации, которые принимают на себя риск, разве этого мало, чтобы считать их опасными? Разве государство не должно осадить их? Если не принимать в расчет снижения рыночной ликвидности, к которому ведут подобные действия, смысл ужесточения государственного регулирования в этой сфере мне совершенно непонятен. Хедж-фонды обновляют свои портфели настолько быстро, что баланс, составленный вчера вечером, может не иметь никакого отношения к балансу сегодняшнего утра. Контролерам придется отслеживать деятельность фондов буквально по минутам. Любое ограничение, накладываемое государством на инвестиционное поведение (а именно в это и выливается регулирование), уменьшает принятие риска, которое неотъемлемо связано с вкладом хедж-фондов в глобальную экономику и в экономику США. Надо ли нам сдерживать пчел с Уолл-стрит, занимающихся опылением?

Я говорю это как человек, который 18 лет занимался регулированием. В свое время я принял предложение президента Рейгана занять кресло председателя ФРС потому что очень хотел применить на практике свои знания в области экономики и денежно-кредитной политики, полученные за предыдущие четыре десятка лет. Однако я понимал, что ФРС является одним из основных банковских регуляторов и осуществляет надзор за американскими платежными системами. Мне, несмотря на мою приверженность свободному рынку, пришлось руководить огромным регулятивным аппаратом. Мог ли я совместить эту функцию со своими убеждениями?

На самом деле я перешел Рубикон задолго до этого, еще в бытность председателем Экономического совета при президенте Форде. Хотя основной задачей Экономического совета была выбраковка неработоспособных финансово-бюджетных схем, я соглашался на ужесточение регулирования, когда оно казалось меньшим из возможных зол. Оказавшись на посту председателя ФРС. я решил отодвинуть свои взгляды на проблему регулирования, В конце концов, я присягнул защищать конституцию США и те законы, контроль за соблюдением которых входит в компетенцию ФРС. Поскольку регулирование в подавляющем большинстве случаев противоречило моим либертарианским взглядам, я намеревался занять пассивную позицию и отдать руль в руки управляющих ФРС.

В ФРС меня ждал приятный сюрприз. Я встречался с людьми из этой структуры еще во времена работы в администрации Форда и знал об их исключительно высокой квалификации. О чем я не подозревал, так это о поддержке персоналом идеи свободного рынка. Этой идеи придерживались даже в Департаменте банковского надзора и регулирования. (Его руководитель Билл Тейлор был приятным человеком и отличным специалистом в области регулирования. Президент Буш-старший позднее назначил его главой Федеральной корпорации страхования депозитов. Безвременная кончина Тейлора в 1992 году стала тяжелой утратой для его коллег и страны.) В результате, хотя Совет управляющих ФРС вырабатывал свои рекомендации во исполнение поручений конгресса, они всегда формулировались с прицелом на стимулирование конкуренции и создание условий для работы рынка. Главным в них была не запретительная часть, а ответственность руководства и раскрытие информации, позволяющие рынкам функционировать более эффективно. Персонал ФРС полностью признааал механизм взаимного контроля участников и видел в нем первую линию защиты от неприемлемых кредитов.

Подобный взгляд на регулирование, несомненно, сформировался под влиянием экономистов, работавших в ФРС и входивших в Совет управляющих. Они в целом очень трепетно относились к поддержке рыночной конкуренции, которой угрожала система финансовых гарантий правительства. Эта система, включающая в себя такие элементы, как страхование депозитов, доступ банков к дисконтному окну и электронным платежным системам ФРС, понижает роль репутации как фактора, сдерживающего чрезмерное наращивание долга. И это тогда, когда поддержание репутации чрезвычайно важно в любом бизнесе, а особенно в банковской сфере, где репутация является ключевым инструментом обеспечения разумности действий банка. Если кредитный портфель банка или его служащие вызывают подозрение, вкладчики уходят, и иногда довольно быстро. Однако, когда депозиты в определенной мере застрахованы, бегство вкладчиков менее вероятно.

Исследование ущерба, нанесенного банкам бегством вкладчиков в годы депрессии, заставило меня считать, что в целом страхование депозитов положительное явление⁸³. Однако существование системы финансовых гарантий правительства, несомненно, приводит к возникновению так называемого морального риска. Этот термин используется в страховом бизнесе для обозначения риска того, что клиенты с большей готовностью пойдут на опасные действия при наличии страховки от негативных последствий их поведения. Меры по регулированию деятельности в сфере кредитования и приема депозитов следует продумывать очень тщательно, с тем чтобы свести к минимуму моральный риск, неизбежно связанный с ними. Демократия требует компромиссов.

Меня очень порадовало, что выполнение функций регулятора оказалось не таким обременительным, как я опасался. За время работы в ФРС мне приходилось голосовать в Совете управляющих сотни раз, однако в меньшинстве я оказался лишь однажды. (Я настаивал на том, что потребительское право, требующее раскрытия процентной ставки, предлагает неправильный метод расчета. Этот спор носил скорее философский характер.) Я никогда не втягивался, подобно некоторым, в жаркие споры по поводу формулировок, а вступал в дискуссию только по тем проблемам, которые считал важными для функционирования ФРС и финансовой системы в целом.

С годами я понял, как свести вмешательство регулирования к минимуму. Вот мои три эмпирических правила.

1. Регулирование, введенное в условиях кризиса, требует последующей тонкой настройки. Закон Сарбейнса — Оксли. который в спешке протащили через конгресс после банкротства Елгоп и WorldCom и который требовал от компаний более полного раскрытия информации, является сегодня первым кандидатом на пересмотр.

2. Иногда несколько регулирующих органов лучше, чем один. Единственный регулятор стремится уйти от риска. В попытке оградить себя от всех возможных негативных последствий он делает бремя регулирования невыносимым. В финансовой сфере, где компетенция ФРС пересекается с компетенцией Контролера денежного обращения. Комиссии по ценным бумагам и биржам, а также других органов, мы держим друг друга под контролем.

3. Регулирование устаревает и нуждается в периодическом пересмотре. Я понял это. наблюдая за Вирджилом Маттингли, бессменным руководителем группы юрисконсультов Совета управляющих ФРС. Он относился очень серьезно к требованию о пересмотре норм регулирования, введенных ФРС. каждые пять лет. Все устаревшие нормы решительно изымались.

На мой взгляд, участие государства необходимо в сфере борьбы с мошенничеством, которое является бичом любой рыночной системы⁸⁴. Вашингтон поступил бы правильно, если бы вместо изобретения новых правил занялся контролем исполнения